Методы оценки стоимости: балансовая и рыночная

Қысқаша негізгісі

Балансовая стоимость — затраты на создание или покупку актива за вычетом накопленной амортизации и обесценения. Рыночная — цена, за которую актив перешёл бы из рук в руки на дату оценки между осведомлёнными сторонами без принуждения. Стоимость по денежному потоку — приведённая стоимость будущих потоков актива при ставке инвестора.
Месторождения обычно амортизируют пропорционально добыче: доля стоимости, списанная за год, равна доле запасов, добытой за год. Схема амортизации меняет балансовую стоимость, но не меняет ни одного барреля будущей добычи.
Балансовая стоимость месторождения — ещё не списанные затраты на его поиски, покупку и обустройство, а не ценность его нефти сегодня. В примере урока после первого года добычи месторождение стоит 260 млн долл. по денежному потоку и 139 млн долл. по балансу.
Если приведённая стоимость будущих потоков упала ниже балансовой — например, после снижения прогноза цены, — актив обесценивают: списывают до возмещаемой стоимости.
Сделки-аналоги и мультипликаторы быстры, но переносят на актив чужие условия: категорию запасов, денежный поток на баррель, срок жизни, налоги, цену нефти на дату сделки. Без поправок они легко ошибаются в полтора-два раза.
Компанию разведки и добычи оценивают суммой частей (NAV): стоимость каждого актива по денежному потоку с учётом риска минус общие расходы и чистый долг. Результаты разных методов сверяют — ищут причины расхождений, — а не усредняют.

Негізгі қатынастар

B_n = C_0 - \sum_{t=1}^{n} D_t

балансовая стоимость после $n$ лет: первоначальная стоимость минус накопленная амортизация

D_t = C_0\,\dfrac{q_t}{R}

амортизация пропорционально добыче: доля запасов $R$ , добытая за год

\mathrm{EV} = E + D - \mathrm{Cash}

стоимость компании: капитализация плюс долг минус деньги

\mathrm{NAV} = \sum_j V_j - PV_{\text{ОР}} - (D - \mathrm{Cash})

собственный капитал суммой дисконтированных частей

L = \max\left[0;\ B - \max(FV - c,\ VIU)\right]

убыток от обесценения: балансовая стоимость выше возмещаемой

Жиі қателіктер

Принимать балансовую стоимость за цену месторождения или компании.
Применять цену барреля запасов из сделок-аналогов, не сверив категорию запасов, денежный поток на баррель, срок жизни, налоговый режим и дату сделки.
Прибавлять к DCF месторождения стоимость замещения его трубопроводов и установок — двойной счёт.
Вычитать из NAV резерв на ликвидацию, когда затраты на ликвидацию уже есть в денежном потоке месторождения.
Умножать EBITDA пикового года истощающегося месторождения на мультипликатор компаний с долгоживущими запасами.

Сабақтан кейін сіз

различать балансовую стоимость, рыночную стоимость и стоимость по денежному потоку и объяснять, на какой вопрос отвечает каждая;
рассчитывать амортизацию линейным способом, способом уменьшаемого остатка и пропорционально добыче и находить балансовую стоимость актива;
объяснять, почему балансовая стоимость нефтегазового актива расходится с его ценностью: инфляция, сухие скважины, запасы вне баланса, обесценение;
оценивать актив и компанию по сделкам-аналогам и мультипликаторам — долларам за баррель запасов и EV/EBITDA — с поправками на качество актива;
собирать стоимость компании из дисконтированных частей (NAV), применять стоимость замещения и сверять результаты разных методов.

Сколько стоит актив: три ответа на один вопрос

Оценивать приходится очень разные вещи: право на участок недр вместе с запасами, скважину или трубопровод, долю в проекте, целую компанию. В учёте всё это — активы (assets): ресурсы, которые компания контролирует и от которых ждёт денежных выгод в будущем. Поводы для оценки тоже разные:

покупка или продажа месторождения, доли в контракте или целой компании — слияния и поглощения;
вход партнёра в проект, передача доли (доля участия и её передача);
кредит под залог имущества или под денежный поток проекта;
годовая отчётность и налоговые расчёты;
решения внутри компании: продать ли зрелое месторождение, вкладывать ли деньги в разработку (Чистая приведённая стоимость (NPV));
сделки с участием государства: в Казахстане при продаже права недропользования по стратегическому участку государство может выкупить его по цене не хуже заявленной, а при безвозмездной передаче — по рыночной цене (приоритетное право).

Ответов на вопрос «сколько стоит» три — их называют подходами к оценке: затратным, сравнительным (рыночным) и доходным.

Три подхода к оценке

Подход: Затратный (балансовая стоимость, стоимость замещения)
Вопрос: Сколько вложено в актив или сколько стоило бы создать такой же?
Опирается на: прошлые затраты или нынешние цены строительства
Главная слабость: не видит, сколько актив принесёт; запасы в недрах не отражает

Подход: Сравнительный (рыночная стоимость)
Вопрос: За сколько продают похожие активы?
Опирается на: цены сделок и котировки акций
Главная слабость: похожих сделок мало, у каждой свои условия

Подход: Доходный (по денежному потоку)
Вопрос: Сколько актив принесёт в будущем?
Опирается на: прогноз добычи, цен, затрат и налогов, ставка
Главная слабость: зависит от допущений о будущем

Подход	Вопрос	Опирается на	Главная слабость
Затратный (балансовая стоимость, стоимость замещения)	Сколько вложено в актив или сколько стоило бы создать такой же?	прошлые затраты или нынешние цены строительства	не видит, сколько актив принесёт; запасы в недрах не отражает
Сравнительный (рыночная стоимость)	За сколько продают похожие активы?	цены сделок и котировки акций	похожих сделок мало, у каждой свои условия
Доходный (по денежному потоку)	Сколько актив принесёт в будущем?	прогноз добычи, цен, затрат и налогов, ставка	зависит от допущений о будущем

Подходы дополняют друг друга: доходный объясняет, сколько актив должен стоить, сравнительный — сколько за такие активы платят, затратный — сколько в него вложено.

Стоимость — для кого?

Рыночная стоимость — оценка цены для типичного покупателя. Для конкретного покупателя актив может стоить больше: рядом у него своя установка подготовки нефти или трубопровод, он может зачесть свои налоговые убытки, у него ниже стоимость капитала. Такую оценку называют инвестиционной стоимостью (investment value): по ней покупатель решает, сколько готов предложить, а продавец — сколько готов уступить. Сделка возможна, когда актив стоит для покупателя больше, чем для продавца.

Балансовая стоимость и амортизация

Балансовая стоимость (book value, carrying amount) — сумма, по которой актив учтён в балансе: затраты на его создание или покупку за вычетом накопленной амортизации и убытков от обесценения. Её называют также учётной или остаточной стоимостью. Подход смотрит в прошлое: стоимость актива определяется тем, сколько за него заплатили.

Балансовая (остаточная) стоимость актива

B_n = C_0 - \sum_{t=1}^{n} D_t

мұндағы:

$B_n$ балансовая стоимость после $n$ лет работы, млн долл.
$C_0$ первоначальная стоимость: затраты на создание или покупку актива, млн долл.
$D_t$ амортизация года $t$ (вместе с убытком от обесценения, если он был), млн долл.
$n$ число прошедших лет, лет

Бірліктер: валюта отчётности

Мына жағдайда орындалады

актив учтён по фактическим затратам; переоценку здесь не рассматриваем;
за весь срок амортизация в сумме равна первоначальной стоимости за вычетом ликвидационной — схема решает только, как эта сумма распределится по годам.

Балансовая стоимость — это затраты, которые компания ещё не перенесла в расходы. О том, сколько актив принесёт, она не говорит ничего.

Амортизация (depreciation) переносит затраты на актив в расходы по частям, пока актив работает. Это не платёж — деньги ушли раньше, при покупке (прибыль и денежный поток), — и не измерение износа: это правило учёта. Компания выбирает способ, который примерно повторяет, как актив отдаёт свою пользу, и меняет его, только если эта картина заметно изменилась. Международный стандарт финансовой отчётности об основных средствах — МСФО (IAS) 16 — называет три распространённых способа.

Линейная амортизация

D_t = \frac{C_0 - S}{N}, \qquad B_n = C_0 - n\,\frac{C_0 - S}{N}

мұндағы:

$D_t$ амортизация года $t$ — одна и та же каждый год, млн долл.
$S$ ликвидационная стоимость — сколько можно выручить за актив в конце срока за вычетом затрат на выбытие (часто принимают 0), млн долл.
$N$ срок полезного использования, лет
$C_0,\ B_n,\ n$ как в формуле балансовой стоимости, млн долл., лет

Бірліктер: любые согласованные

Мына жағдайда орындалады

срок $N$ и ликвидационную стоимость оценивают заранее и пересматривают не реже раза в год; пересмотр меняет амортизацию будущих лет, прошлые годы не пересчитывают.

Стоимость уменьшается на одну и ту же сумму каждый год — простейшая схема для зданий, трубопроводов, оборудования с ровной загрузкой.

Амортизация способом уменьшаемого остатка

D_t = a\,B_{t-1}, \qquad B_n = C_0\,(1 - a)^{n}, \qquad a = \frac{k}{N}

мұндағы:

$a$ норма амортизации — доля остатка, списываемая за год, доли единицы
$k$ коэффициент ускорения: 1 — простой, 2 — удвоенный уменьшаемый остаток, —
$B_{t-1}$ балансовая стоимость на начало года $t$ , млн долл.
$N$ срок полезного использования, лет

Бірліктер: любые согласованные

Мына жағдайда орындалады

остаток никогда не доходит до нуля, поэтому в конце срока его списывают целиком или переходят на равномерное списание остатка.

Больше списывают в первые годы, меньше — в последние: так ведут себя машины и оборудование, которые быстро теряют цену при перепродаже.

Амортизация пропорционально добыче

D_t = C_0\,\frac{q_t}{R}, \qquad B_n = C_0\left(1 - \frac{Q_n}{R}\right)

мұндағы:

$q_t$ добыча года $t$ , млн барр.
$Q_n$ накопленная добыча за $n$ лет, млн барр.
$R$ запасы, по которым амортизируют актив (база — по учётной политике компании: доказанные или доказанные и вероятные; для затрат на обустройство часто — разрабатываемые), млн барр.
$C_0$ капитализированные затраты на месторождение, млн долл.

Бірліктер: любые согласованные: добыча и запасы в одних единицах

Мына жағдайда орындалады

запасы не пересматривают; при пересмотре остаток стоимости делят на новый остаток запасов — меняются только будущие годы (раздел для углублённого изучения);
актив служит, пока из него добывают: остановили добычу — амортизации нет.

Месторождение теряет ценность не со временем, а по мере того как из него извлекают запасы. Поэтому для нефтегазовых активов амортизацию пропорционально добыче — её называют также истощением (depletion) — применяют чаще всего.

В Казахстане недропользователи, кроме тех, кто добывает общераспространённые полезные ископаемые, отнесены к организациям публичного интереса и обязаны составлять финансовую отчётность по международным стандартам — МСФО (Закон «О бухгалтерском учёте и финансовой отчётности» 2007 года, ст. 1 и 2). Для налогов амортизацию считают по правилам Налогового кодекса, поэтому стоимость актива в отчётности и его стоимость для налога обычно различаются; в модели проекта из примеров библиотеки налоговая амортизация своя — равными долями за 5 лет (платежи государству в модели).

Есептеу мысалыБалансовая стоимость месторождения по трём схемам

Бастапқы деректер (шартты)

Месторождение: проект из примеров библиотеки (его денежный поток): обустройство — 160 млн долл. за 1–3-й годы
Добыча: 1,6; 2,4; 2,4; 2,0; 1,6; 1,2 и 0,8 млн барр. на 3–9-м годах, всего 12 млн барр.
Срок для линейной схемы и уменьшаемого остатка: 7 лет добычи, ликвидационная стоимость 0
Момент оценки: конец 5-го года — после трёх лет добычи

Шешім

Линейная схема: $160/7 = 22{,}857$ млн долл. в год; после трёх лет $160 - 3\cdot22{,}857 = 91{,}43$ млн долл.
Удвоенный уменьшаемый остаток: норма $2/7$ , после трёх лет $160\cdot(5/7)^{3} = 160\cdot0{,}36443 = 58{,}31$ млн долл.
Пропорционально добыче: добыто $1{,}6 + 2{,}4 + 2{,}4 = 6{,}4$ млн барр. из 12, поэтому $160\cdot(1 - 6{,}4/12) = 74{,}67$ млн долл.
Стоимость оставшегося потока — 6–10-го годов — на конец 5-го года при 10 %: $65{,}6/1{,}1^{0{,}5} + 52{,}8/1{,}1^{1{,}5} + 33{,}6/1{,}1^{2{,}5}$ $+ 20{,}8/1{,}1^{3{,}5} - 12/1{,}1^{4{,}5}$ $= 62{,}5 + 45{,}8 + 26{,}5 + 14{,}9 - 7{,}8 = 141{,}9$ млн долл.

Жауап: После трёх лет добычи месторождение стоит в балансе 91,43, 58,31 или 74,67 млн долл. — в зависимости от схемы; его оставшийся денежный поток — 141,9 млн долл.

Бұл нені білдіреді. Схема амортизации меняет балансовую стоимость в полтора раза, но не меняет ни барреля добычи, ни доллара будущего потока. Экономическая стоимость почти вдвое выше балансовой: баланс показывает затраты, ещё не перенесённые в расходы, а не будущие доходы. Ближе всего к ходу ценности схема пропорционально добыче: она списывает стоимость, когда запасы действительно извлекают. Будущую ликвидацию в балансовую стоимость для простоты не включаем (по МСФО её признают резервом и добавляют к стоимости актива). Данные примера условные.

ЕсептеуБалансовая стоимость месторождения из примера по трём схемам амортизации и стоимость его оставшегося денежного потока при 10 % на конец каждого года проекта. В годы обустройства баланс растёт на сумму вложений, в годы добычи — уменьшается; экономическая стоимость в конце жизни отрицательна: впереди только ликвидация.

Где балансовая стоимость расходится с ценностью

Балансовую стоимость легко проверить по документам — поэтому на ней строят отчётность и налоги. Но у нефтегазовых активов она расходится с ценностью, и главная причина — в самих запасах.

Запасы вне баланса. В стоимость месторождения в балансе входит то, за что компания платила: право пользования недрами, поиски, бурение и обустройство. Если месторождение купили, к этому добавляется цена покупки — ценность запасов, какой её видели в день сделки, — и она тоже уходит в амортизацию. Ценность нефти, которую компания нашла сама, в балансе не появляется: запасы раскрывают в отчётах как количество — в баррелях и тоннах, а в США ещё и как приведённую при ставке 10 % стоимость будущих потоков от доказанных запасов (откуда 10 %). Поэтому балансовая стоимость компании, которая сама нашла свои месторождения, часто намного ниже её рыночной стоимости. Не следует путать с ценностью и валовую «стоимость запасов» — объём, умноженный на цену сырья, — от которой в Казахстане считают стартовый подписной бонус (категории и деньги): для месторождения из примеров это $12\cdot50 = 600$ млн долл., а NPV его разработки — около 100 млн долл.

Затраты на поиски. Деньги, потраченные на поисковые скважины и сейсморазведку, можно сразу списать в расходы или капитализировать — включить в стоимость актива. По методу успешных усилий (successful efforts) капитализируют только затраты, приведшие к открытию, а сухие скважины сразу списывают. По методу полных затрат (full cost) все затраты на поиски в пределах страны или другого центра затрат — удачные и нет — капитализируют и затем амортизируют вместе по мере добычи. В США допускаются оба метода. МСФО (IFRS) 6 разрешает компании сохранить сложившийся способ учёта затрат на разведку и оценку, но когда коммерческая ценность открытия подтверждена, эти затраты переводят в активы месторождения и проверяют на обесценение. Какой способ выбран, сказано в учётной политике компании.

Есептеу мысалыЧетыре поисковые скважины в балансе

Бастапқы деректер (шартты)

Скважины года: 9; 11; 7 и 13 млн долл.; открытие дала скважина за 11 млн долл., остальные сухие
Запасы открытия: 10 млн барр. (разработку начнут через несколько лет)

Шешім

Метод успешных усилий: в актив — 11 млн долл., в расходы года — $9 + 7 + 13 = 29$ млн долл.
Метод полных затрат: в актив — все $9 + 11 + 7 + 13 = 40$ млн долл., в расходы года — 0.
Когда начнётся добыча, затраты на поиски амортизируют по добыче: $11/10 = 1{,}1$ долл. на баррель при первом методе и $40/10 = 4{,}0$ — при втором.

Жауап: По методу полных затрат у компании в этом году на 29 млн долл. больше прибыль до налогов и на столько же больше активов, а позже каждый баррель месторождения несёт на 2,9 долл. больше амортизации.

Бұл нені білдіреді. За всю жизнь месторождения обе компании спишут одни и те же 40 млн долл. — различается только время. В годы активных поисков отчётность по методу полных затрат выглядит лучше, а в её балансе числится «стоимость» сухих скважин, которые ничего не принесут, хотя и дали информацию о недрах. Денежный поток от выбора метода не меняется (налог считают по своим правилам). Сравнивая прибыль и балансы компаний, проверяют, каким методом они пользуются. Данные примера условные.

Инфляция. Затраты записаны в деньгах года покупки и с ростом цен не пересчитываются, а амортизация год за годом уменьшает их. Поэтому трубопровод или установка, построенные двадцать лет назад, стоят в балансе мало, хотя построить их заново стоило бы в разы дороже, — это видно в примере с нефтепроводом ниже (Инфляция: номинальные и реальные деньги).

Обесценение. Если балансовая стоимость оказывается выше того, что актив может принести, отчётность обязана это признать. По МСФО (IAS) 36 актив проверяют на обесценение (impairment), когда есть признаки потери ценности: упали цены, запасы пересмотрены вниз, выросли затраты, изменились налоги. Балансовую стоимость сравнивают с возмещаемой стоимостью (recoverable amount) — большей из двух величин: цены продажи за вычетом затрат на выбытие и ценности использования, то есть приведённой стоимости потоков от дальнейшей работы актива. Если возмещаемая стоимость меньше, разницу списывают в убыток.

Убыток от обесценения

L = \max\left[0;\ B - \max\left(FV - c,\ VIU\right)\right]

мұндағы:

$L$ убыток от обесценения, на который уменьшают балансовую стоимость, млн долл.
$B$ балансовая стоимость актива или группы активов, млн долл.
$FV - c$ справедливая стоимость за вычетом затрат на выбытие, млн долл.
$VIU$ ценность использования (value in use): приведённая стоимость потоков от дальнейшей работы актива, млн долл.

Бірліктер: валюта отчётности

Мына жағдайда орындалады

проверяют наименьшую группу активов, создающую независимые денежные потоки, — для нефти обычно месторождение или группу месторождений с общей инфраструктурой;
ценность использования по стандарту считают по потокам до налога на прибыль и ставке до налога; справедливую стоимость нефтегазовых активов часто оценивают по потоку после налогов — так, как его видел бы покупатель;
по МСФО убыток можно восстановить, если цены вернулись (кроме гудвила), но не выше стоимости, которая была бы без обесценения.

Обесценение не меняет денежный поток этого года: это признание в отчётности, что вложенные затраты полностью не вернутся. Дальше актив амортизируют от новой, меньшей стоимости.

Есептеу мысалыПрогноз цены снизился: обесценивать ли месторождение

Бастапқы деректер (шартты)

Месторождение: то же; конец 3-го года проекта, первый год добычи позади
Балансовая стоимость: по добыче, без ликвидации
Новый долгосрочный прогноз цены на 4–10-й годы: 35 долл./барр., во втором варианте — 26 долл./барр. (условно)
Возмещаемая стоимость: оценка справедливой стоимости по потоку после налогов при 10 %; затраты на выбытие не учитываем

Шешім

Балансовая стоимость: $160\cdot(1 - 1{,}6/12) = 138{,}67$ млн долл.
При 35 долл./барр. модель проекта даёт поток 4–10-го годов 52,48; 52,48; 44,00; 35,52; 20,64; 12,16 и −12 млн долл. Его стоимость на конец 3-го года — 169,82 млн долл., на $169{,}82 - 138{,}67 = 31{,}15$ млн больше балансовой: обесценения нет.
При 26 долл./барр. стоимость потока — 115,60 млн долл., меньше балансовой: убыток от обесценения $138{,}67 - 115{,}60 = 23{,}07$ млн долл.
Новая балансовая стоимость — 115,60 млн долл.; дальше амортизация по добыче — $115{,}60/10{,}4 = 11{,}12$ долл. на баррель вместо $160/12 = 13{,}33$ .
Порог: стоимость потока равна балансовой при цене около 29,8 долл./барр.

Жауап: При прогнозе 35 долл./барр. месторождение проходит проверку с запасом 31,15 млн долл., при 26 долл./барр. его списывают на 23,07 млн долл.; граница — около 29,8 долл./барр.

Бұл нені білдіреді. Обесценение не меняет ни потоков, ни налогов года — налоговая амортизация считается по своим правилам. Но для читателя отчётности это сигнал: компания сама признала, что её прогноз цены, затрат или запасов ухудшился. Порог в примере низкий потому, что месторождение дешёвое в добыче; у проектов с тонкой маржой и долгой окупаемостью обесценение наступает при гораздо меньшем снижении цены. Данные примера условные.

Рыночная стоимость: что говорят сделки

Рыночная стоимость (market value) — оценка цены, по которой актив перешёл бы из рук в руки на дату оценки. Закон «Об оценочной деятельности в Республике Казахстан» 2018 года определяет её как расчётную денежную сумму, за которую состоялся бы обмен актива на дату оценки между заинтересованным лицом и продавцом в результате коммерческой сделки после надлежащего маркетинга, когда каждая сторона действует, будучи хорошо осведомлённой, расчётливо и без принуждения (ст. 1). Близкое понятие МСФО — справедливая стоимость (fair value): цена, которую получили бы при продаже актива в обычной сделке между участниками рынка на дату оценки.

Рыночную стоимость выводят из цен сделок с похожими активами. Сделка годится в аналоги, если она близка к условиям определения: стороны независимы и хорошо знают актив, продавца никто не торопит, а актив предлагали многим покупателям. Продажа «своей» компании внутри группы, распродажа ради погашения долга или сделка с одним приглашённым покупателем о рыночной стоимости говорят мало. Кроме того, аналог должен быть похож — по типу и качеству запасов, условиям контракта, удалённости, — а сделка должна быть недавней: стоимость активов меняется вместе с ценой нефти (Рыночная, финансовая и регуляторная неопределённость). Месторождений в одном бассейне за год продают единицы, поэтому подходящих сделок почти всегда мало и каждую приходится поправлять.

Рынок активов циклический: в годы дорогой нефти покупателей больше, чем продавцов, и цены сделок растут; когда нефть дешевеет, продавать вынуждены многие — прежде всего компании с большими долгами, — и активы дешевеют. Рыночная оценка — снимок одного момента этого цикла.

Чтобы сравнивать активы разного размера, цену сделки делят на показатель размера и получают мультипликатор:

доллары за баррель запасов — цена, делённая на запасы 2P (доказанные и вероятные) или 1P; для открытий без решения о разработке — на условные ресурсы 2C (Классификация запасов и ресурсов);
доллары за баррель суточной добычи — цена, делённая на добычу в барр./сут; удобен для зрелых месторождений с ровной добычей;
EV/EBITDA — для компаний: стоимость компании, делённая на прибыль до процентов, налогов и амортизации.

Стоимость компании (EV)

\mathrm{EV} = E + D - \mathrm{Cash}

мұндағы:

$\mathrm{EV}$ стоимость компании (enterprise value): стоимость её бизнеса для всех, кто дал ей капитал, — акционеров и кредиторов, млн долл.
$E$ рыночная стоимость собственного капитала — капитализация: цена акции, умноженная на число акций, млн долл.
$D$ долг: кредиты, облигации и подобные обязательства, млн долл.
$\mathrm{Cash}$ денежные средства и их эквиваленты, млн долл.

Бірліктер: одна валюта и одна дата для всех слагаемых

Мына жағдайда орындалады

доли меньшинства и привилегированные акции, если они есть, прибавляют к EV;
в долг включают одинаковые у сравниваемых компаний обязательства — например, аренду или резерв на ликвидацию, — иначе мультипликаторы несравнимы;
EV относится к тем же активам, что и показатель в знаменателе мультипликатора.

EV не зависит от того, как компания финансируется: выпустив акции и погасив ими долг, она изменит $E$ и $D$ , но не EV. Поэтому EV сравнивают с показателями до расчётов с кредиторами — EBITDA, запасами, добычей. Стоимость акций получают обратным ходом: $E = \mathrm{EV} - (D - \mathrm{Cash})$ .

EBITDA: earnings before interest, taxes, depreciation and amortisation — выручка минус эксплуатационные затраты, платежи с выручки (роялти, налог на добычу) и общие расходы; амортизация, проценты и налог на прибыль не вычтены. Это деньги, которые бизнес зарабатывает до вложений, расчётов с кредиторами и налога на прибыль.
Капитализация: рыночная стоимость акций компании: биржевая цена акции, умноженная на число акций в обращении.
P/B (цена к балансу): капитализация, делённая на балансовую стоимость собственного капитала; у нефтяных компаний часто больше единицы — запасы в балансе по ценности не отражены, — но при низких ценах нефти бывает и меньше.

Мультипликатор переносит на актив чужие условия

В цену барреля запасов из сделки-аналога уже заложены условия того актива: сколько остаётся с барреля после затрат и налогов, срок жизни запасов, налоговый режим, категория запасов, доля и права оператора, цена нефти на дату сделки. Применять мультипликатор без поправок — значит предполагать, что всё это у вашего актива такое же. EV/EBITDA к тому же не видит, сколько лет компания будет зарабатывать эту EBITDA: у истощающегося месторождения пиковый год не повторится.

Стоимость по денежному потоку: актив и компания

Доходный подход оценивает актив так же, как решение о вложениях: прогнозируют денежный поток — добычу, цены, затраты, налоги, ликвидацию (Модель денежного потока нефтегазового проекта) — и приводят его к дате оценки по ставке покупателя (Чистая приведённая стоимость (NPV), Выбор ставки дисконтирования). NPV при ставке покупателя — наибольшая цена, которую он может заплатить и всё ещё получить свою доходность (правило решения). От оценки проекта оценку сделки отличают детали.

Дата оценки — дата сделки, а не начала проекта; уже сделанные затраты в расчёт не входят (какие потоки относятся к решению).
Ценовой сценарий (price deck) — согласованный прогноз цен: часто первые годы — по фьючерсам, дальше — по долгосрочной цене компании. От него стоимость зависит сильнее всего (Рыночная, финансовая и регуляторная неопределённость).
Риск по категориям. Запасы, по которым есть решение о разработке, оценивают по прогнозу добычи; открытия без такого решения — с вероятностью разработки; поисковые участки — по ожидаемой денежной стоимости (Ожидаемая денежная стоимость и теория предпочтений).
Положение покупателя. После сделки налоги и затраты считают так, как они будут у покупателя: его налоговые убытки, его объекты по соседству, его стоимость капитала.

Компанию разведки и добычи оценивают суммой частей: каждый актив — по своему денежному потоку с учётом риска, затем вычитают то, что не вошло в потоки активов, и переходят от стоимости бизнеса к стоимости акций.

Чистая стоимость активов (NAV)

\mathrm{NAV} = \sum_{j} V_j - PV_{\text{ОР}} - (D - \mathrm{Cash})

мұндағы:

$\mathrm{NAV}$ чистая стоимость активов (net asset value) — оценка собственного капитала суммой частей, млн долл.
$V_j$ стоимость $j$ -го актива по денежному потоку с учётом риска на дату оценки, млн долл.
$PV_{\text{ОР}}$ приведённая стоимость общих (корпоративных) расходов, не вошедших в потоки активов, млн долл.
$D - \mathrm{Cash}$ чистый долг, млн долл.

Бірліктер: одна валюта, один ценовой сценарий, одна ставка и одна дата для всех частей

Мына жағдайда орындалады

каждый поток учитывают один раз: если ликвидация, налоги или общие расходы уже есть в потоке актива, их не вычитают ещё раз;
части складывают, только если активы независимы; общая инфраструктура и взаимные выгоды требуют общего потока;
$\sum_j V_j - PV_{\text{ОР}}$ — стоимость бизнеса (EV), NAV — то, что остаётся акционерам.

NAV — столько стоили бы акции, если бы компания доработала свои активы до конца и не нашла ничего сверх оценённого. Рынок может платить больше (ждёт новых открытий и удачных сделок) или меньше (сомневается в прогнозе, учитывает риски и затраты на управление).

Есептеу мысалыКомпания с одним месторождением: оценка суммой частей

Бастапқы деректер (шартты)

Дата оценки: конец 3-го года проекта месторождения A: первый год добычи позади
Месторождение A: проект из примеров библиотеки; осталось 10,4 млн барр. запасов 2P; поток 4–10-го годов при 50 долл./барр. — 78,4; 78,4; 65,6; 52,8; 33,6; 20,8 и −12 млн долл.
Открытие B: 8 млн барр. условных ресурсов 2C; в ближайшие полгода — оценочные работы за 6 млн долл.; через год решение: с вероятностью 0,6 разработка с NPV 45 млн долл. на дату решения, иначе отказ
Лицензия C: проспект с вероятностью успеха 0,2; открытие стоило бы 70 млн долл., поисковая скважина — 10 млн долл. (обе суммы на дату оценки)
Общие расходы компании: 3 млн долл. в год ещё 7 лет (их налоговую экономию для простоты не учитываем — это немного занижает оценку)
Долг и деньги: 70 и 15 млн долл.
Ставка: 10 % (реальная), потоки в середине года
Баланс: месторождение — по добыче; затраты на поиски и оценку B и C — 12 и 3 млн долл.

Шешім

Месторождение A: поток 4–10-го годов, приведённый с показателями $0{,}5;\ 1{,}5 \ldots 6{,}5$ , — 260,0 млн долл., или 25,0 долл. на баррель оставшихся запасов.
Открытие B: $-6/1{,}1^{0{,}5} + 0{,}6\cdot45/1{,}1 = -5{,}7 + 24{,}5 = 18{,}8$ млн долл.
Лицензия C: $\mathrm{EMV} = 0{,}2\cdot70 - 10 = 4{,}0$ млн долл. (EMV поисковой скважины).
Общие расходы: $3\cdot\sum_{k=0}^{6} 1{,}1^{-(k+0{,}5)} = 15{,}3$ млн долл.
Стоимость бизнеса: $260{,}0 + 18{,}8 + 4{,}0 - 15{,}3 = 267{,}5$ млн долл.; собственного капитала: $267{,}5 - (70 - 15) = 212{,}5$ млн долл.
По балансу: месторождение $160\cdot(1 - 1{,}6/12) = 138{,}7$ , затраты на поиски и оценку $12 + 3 = 15$ , деньги 15, долг 70; собственный капитал $138{,}7 + 15 + 15 - 70 = 98{,}7$ млн долл.

Жауап: Собственный капитал компании стоит около 212,5 млн долл. по сумме частей — в 2,2 раза больше балансовых 98,7 млн долл.

Бұл нені білдіреді. Почти всю стоимость даёт месторождение A, и по денежному потоку оно стоит на 121 млн долл. больше, чем по балансу: в балансе — ещё не списанные затраты, в оценке — нефть, которую добудут. Открытие B стоит больше затрат на оценку только благодаря вероятности разработки; лицензия C стоит немного, потому что шанс успеха мал. Резерв на ликвидацию отдельно не вычитали: её затраты уже есть в потоке месторождения (−12 млн долл. на 10-м году). Данные примера условные.

Затратный подход: сколько стоило бы построить заново

Для объектов, которые редко продают и потоки которых трудно отделить от месторождения, — трубопроводов, установок подготовки, резервуаров, промысловых дорог — применяют стоимость замещения (replacement cost): сколько стоило бы сегодня создать объект той же полезности, за вычетом его износа. Её используют для страхования, залога, переоценки имущества в отчётности и как проверку других оценок.

Стоимость замещения за вычетом износа

C_{\text{зам}} = C_{\text{нов}}\left(1 - \frac{\tau}{T}\right)(1 - k_{\text{ф}})

мұндағы:

$C_{\text{зам}}$ стоимость замещения за вычетом физического и функционального износа, млрд ₸ или млн долл.
$C_{\text{нов}}$ стоимость создания такого же по полезности объекта в нынешних ценах, млрд ₸ или млн долл.
$\tau,\ T$ возраст объекта и срок его службы, лет
$k_{\text{ф}}$ функциональный износ — доля стоимости, потерянная из-за того, что объект избыточен или устарел по сравнению с современным аналогом, доли единицы

Бірліктер: любая валюта; нынешние цены

Мына жағдайда орындалады

физический износ принят пропорциональным возрасту; на практике его оценивают и по состоянию объекта;
внешний (экономический) износ — потерю ценности из-за того, что объекту нечего делать, — учитывают отдельно, сравнивая с доходом, который объект может принести.

Стоимость замещения — потолок цены: никто не заплатит за старый объект больше, чем стоит новый с той же пользой. Но объект стоит не больше, чем он может заработать.

Есептеу мысалыНефтепровод: баланс, замещение и доход

Бастапқы деректер (шартты)

Нефтепровод: построен 14 лет назад за 9,0 млрд ₸; срок службы — 35 лет
Индекс стоимости строительства трубопроводов за 14 лет: 3,1 (условно)
Функциональный износ: 20 %: труба рассчитана на добычу, которой давно нет
Доход: чистый тарифный доход 1,5 млрд ₸ в год ещё 6 лет, пока работают месторождения, которые он обслуживает; ставка 12 % в тенге

Шешім

Балансовая стоимость (линейно, без переоценки): $9{,}0\cdot(1 - 14/35) = 5{,}40$ млрд ₸.
Стоимость создания сегодня: $9{,}0\cdot3{,}1 = 27{,}90$ млрд ₸; за вычетом физического износа $27{,}90\cdot(1 - 14/35) = 16{,}74$ ; за вычетом функционального $16{,}74\cdot(1 - 0{,}2) = 13{,}39$ млрд ₸.
Доход, который трубопровод ещё принесёт: $1{,}5\cdot\dfrac{1 - 1{,}12^{-6}}{0{,}12} = 1{,}5\cdot4{,}1114 = 6{,}17$ млрд ₸ (множитель аннуитета).
Экономический износ: $13{,}39 - 6{,}17 = 7{,}22$ млрд ₸ — столько стоимости замещения доход не подтверждает.

Жауап: Нефтепровод стоит около 6,17 млрд ₸: стоимость замещения за вычетом износа (13,39 млрд ₸) выше того, что он может заработать.

Бұл нені білдіреді. Три числа отвечают на разные вопросы. Баланс (5,40 млрд ₸) показывает несписанные затраты в тенге 14-летней давности — после роста цен он мало что говорит. Стоимость замещения (13,39 млрд ₸) — потолок цены. Но потолок недостижим, если объекту нечего перекачивать: покупатель заплатит не больше приведённого дохода. Затратный подход хорош для объектов с долгой надёжной загрузкой; для объектов истощающихся месторождений его проверяют доходом. Данные примера условные.

Месторождение плюс его объекты — двойной счёт

Денежный поток месторождения уже включает работу его трубопроводов, установок и скважин: без них не было бы добычи. Прибавить к стоимости месторождения по денежному потоку ещё и стоимость замещения его объектов — значит посчитать одно и то же дважды. Отдельно оценивают только то, что можно продать или использовать без месторождения: например, трубопровод с доходом от сторонней нефти, как в примере, — 1,5 млрд ₸ в год тарифа принадлежат владельцу трубы, а не владельцу нефти.

Одна компания — несколько оценок

Оценим компанию из примера суммой частей ещё и сравнительным подходом. Допустим, известны четыре недавние сделки с добывающими месторождениями похожего бассейна и мультипликаторы четырёх публичных компаний-аналогов.

Сделки-аналоги (условные)

Сделка: 1
Цена, долл. за барр. 2P: 14
Поток после налогов, долл./барр.: 17,5
Цена к потоку: 0,800

Сделка: 2
Цена, долл. за барр. 2P: 16
Поток после налогов, долл./барр.: 20,0
Цена к потоку: 0,800

Сделка: 3
Цена, долл. за барр. 2P: 12
Поток после налогов, долл./барр.: 16,0
Цена к потоку: 0,750

Сделка: 4
Цена, долл. за барр. 2P: 21
Поток после налогов, долл./барр.: 24,0
Цена к потоку: 0,875

Сделка	Цена, долл. за барр. 2P	Поток после налогов, долл./барр.	Цена к потоку
1	14	17,5	0,800
2	16	20,0	0,800
3	12	16,0	0,750
4	21	24,0	0,875

Поток после налогов — недисконтированный денежный поток на баррель купленных запасов. За условные ресурсы 2C в таких сделках платили 2–3 долл./барр. EV/EBITDA публичных аналогов: 2,8; 3,2; 3,6; 4,4; их запасов хватает на 8–12 лет добычи. Данные условные.

Есептеу мысалыТа же компания по сделкам и мультипликаторам

Бастапқы деректер (шартты)

Сделки и аналоги: таблица выше
Компания: запасы 2P — 10,4 млн барр., условные ресурсы — 8 млн барр., лицензия C — по затратам, 3 млн долл.; общие расходы — 15,3 млн долл. (приведённые); чистый долг — 55 млн долл.
EBITDA следующего года: месторождение A на 4-м году: выручка 120, роялти 12, эксплуатационные затраты 18 млн долл.; общие расходы 3 млн долл.

Шешім

Медиана цены барреля: $(14 + 16)/2 = 15{,}0$ долл.; месторождение $15{,}0\cdot10{,}4 = 156{,}0$ , открытие $2{,}5\cdot8 = 20$ , лицензия 3; собственный капитал $156{,}0 + 20 + 3 - 15{,}3 - 55 = 108{,}7$ млн долл.
Поток компании на баррель: $317{,}6/10{,}4 = 30{,}54$ долл./барр. — заметно больше, чем у аналогов (16–24).
Поправка на поток: медиана отношения цены к потоку — 0,8 (сделки 1 и 2); цена барреля компании $0{,}8\cdot30{,}54 = 24{,}43$ долл., месторождение $24{,}43\cdot10{,}4 = 254{,}1$ , собственный капитал $254{,}1 + 20 + 3 - 15{,}3 - 55 = 206{,}8$ млн долл.
EBITDA: $120 - 12 - 18 - 3 = 87$ млн долл.; медиана мультипликатора $(3{,}2 + 3{,}6)/2 = 3{,}4$ ; $\mathrm{EV} = 3{,}4\cdot87 = 295{,}8$ , собственный капитал $295{,}8 - 55 = 240{,}8$ млн долл.
Для сравнения: сумма частей — 212,5 млн долл., баланс — 98,7 млн долл.

Жауап: Медиана сделок даёт 108,7, сделки с поправкой на поток — 206,8, мультипликатор EBITDA — 240,8, сумма частей — 212,5 млн долл.

Бұл нені білдіреді. Разброс объясним. Сырой показатель сделок занижает стоимость: баррели компании «быстрее» и дешевле в добыче, чем у аналогов, — каждый приносит около 30,54 долл. против 16–24. Мультипликатор EBITDA её завышает: 4-й год — пик добычи, а запасов при такой добыче осталось на 4,3 года, тогда как аналоги будут зарабатывать 8–12 лет. После поправки на поток сравнительный подход отличается от суммы частей на 3 %. Данные примера условные.

ЕсептеуОценки собственного капитала компании из примера разными методами, млн долл.: полосы — диапазоны (крайние сделки и мультипликаторы, цена нефти 40–60 долл./барр. для потока месторождения A, ставка 8–12 %), чёрточки — медианы и базовые значения, вертикаль — сумма частей при 50 долл./барр. и 10 % (212,5 млн долл.).

Методы не усредняют. Сначала выясняют, почему они расходятся, — обычно причина в допущениях: другая цена нефти на дату сделок, другая категория запасов, пиковый год вместо среднего. Для добывающих активов основным обычно служит доходный подход, сравнительный — проверкой: если стоимость по денежному потоку намного выше всех сделок, скорее всего, в ней слишком оптимистичны цена или добыча. Цена нефти сдвигает сумму частей намного сильнее ставки: при 40 или 60 долл./барр. она меняется примерно на 60 млн долл. в ту или другую сторону, при ставке 12 или 8 % — лишь примерно на 9, хотя от цены здесь пересчитан только поток месторождения A (стоимости B и C с ценой тоже менялись бы). Именно ценовой сценарий решает, сколько стоит компания.

Балансовая стоимость в этой сверке — справка, а не ориентир цены. Она важна продавцу для отчётности: продажа ниже балансовой стоимости даёт ему убыток в отчёте, выше — прибыль. На то, сколько заплатит покупатель, она не влияет.

Между продавцом и покупателем

Продавец знает актив лучше покупателя и склонен прогнозировать оптимистичнее; покупатель учитывает свой риск, свои налоги и возможные выгоды — общий трубопровод, установку, людей. Цена сделки складывается между стоимостью актива для продавца — сколько стоит оставить его себе — и стоимостью для покупателя. В Казахстане на переход права недропользования или доли в нём нужно разрешение компетентного органа, а по стратегическим участкам государство может воспользоваться приоритетным правом (переход права и выход из проекта) — это сказывается на сроках и условиях сделки.

Терминдер мен белгілер

Балансовая (учётная, остаточная) стоимость: затраты на создание или покупку актива за вычетом накопленной амортизации и обесценения.
Амортизация пропорционально добыче (истощение): списание стоимости месторождения в доле добытых за год запасов: $D_t = C_0\,q_t/R$ .
Метод успешных усилий и метод полных затрат: два способа учёта затрат на поиски: капитализировать только удачные или все; денежный поток от выбора не зависит.
Обесценение и возмещаемая стоимость: списание балансовой стоимости до большей из двух величин — цены продажи за вычетом затрат на выбытие и ценности использования.
Рыночная и справедливая стоимость: цена, по которой актив перешёл бы из рук в руки на дату оценки между осведомлёнными сторонами без принуждения.
Инвестиционная стоимость: стоимость актива для конкретного владельца или покупателя с его налогами, синергией и ставкой.
Мультипликатор: цена актива или компании, делённая на показатель размера: запасы, добычу, EBITDA.
EV и EBITDA: стоимость компании для всех владельцев капитала ( $E + D - \mathrm{Cash}$ ) и прибыль до процентов, налогов и амортизации.
NAV: чистая стоимость активов: сумма стоимостей активов по денежному потоку с учётом риска минус общие расходы и чистый долг.
Стоимость замещения: сколько стоило бы создать объект той же полезности сегодня, за вычетом физического, функционального и экономического износа.

Жиі қателіктер

Қате

«Компания стоит столько, сколько её собственный капитал по балансу».

Шын мәнінде

Баланс показывает затраты, ещё не перенесённые в расходы; запасы в недрах в нём по ценности не отражены. В примере урока сумма частей — 212 млн долл. при балансовых 99 млн долл.

Қате

«В сделках платят 15 долл. за баррель — значит, наши 10 млн барр. стоят 150 млн долл.».

Шын мәнінде

Сначала сверяют категорию запасов (1P, 2P, 2C), денежный поток на баррель, срок жизни запасов, налоговый режим, долю и права оператора и цену нефти на дату сделки. В примере урока поправка на поток почти удвоила оценку.

Қате

«Прибавим к стоимости месторождения по денежному потоку стоимость замещения его трубопровода и установки».

Шын мәнінде

Поток месторождения уже содержит работу этих объектов; их стоимость замещения — та же ценность, посчитанная второй раз. Отдельно оценивают только то, что приносит доход независимо от месторождения.

Қате

«Обесценение на 23 млн долл. — значит, компания в этом году потеряла 23 млн долл.».

Шын мәнінде

Это признание в отчётности, что вложенные раньше деньги не вернутся полностью; денежный поток года от него не меняется. Деньги «потеряны» тогда, когда изменился прогноз цены или запасов, а не в день записи.

Қате

«У компании по методу полных затрат больше активов и прибыли — значит, она успешнее».

Шын мәнінде

Разница — в учёте: сухие скважины она не списала сразу, а распределила на будущую добычу. Денежные потоки двух компаний с одинаковыми скважинами одинаковы.

Толық: тереңдетілген

Амортизация по добыче при пересмотре запасов

Запасы пересчитывают каждый год. Прошлую амортизацию при этом не переделывают: остаток балансовой стоимости на начало года делят на остаток запасов по новой оценке — пересмотр меняет только будущие годы.

Амортизация по добыче после пересмотра запасов

D_t = B_{t-1}\,\frac{q_t}{R^{\text{ост}}_{t}}

мұндағы:

$B_{t-1}$ балансовая стоимость на начало года $t$ , млн долл.
$q_t$ добыча года $t$ , млн барр.
$R^{\text{ост}}_{t}$ остаток запасов на начало года $t$ по последней оценке, млн барр.

Бірліктер: любые согласованные

Мына жағдайда орындалады

без пересмотров формула совпадает с $D_t = C_0\,q_t/R$ ; новые вложения прибавляют к $B_{t-1}$ , а запасы, которые они откроют, — к остатку.

Пример: на конец 5-го года балансовая стоимость месторождения по добыче — 74,67 млн долл., остаток запасов — 5,6 млн барр. Если остаток пересчитали до 7,0 млн барр., амортизация 6-го года при добыче 2,0 млн барр. — $74{,}67\cdot2{,}0/7{,}0 = 21{,}33$ млн долл. вместо 26,67: прирост запасов растягивает списание.

Компания без срока жизни: терминальная стоимость

Компании других отраслей оценивают по свободному денежному потоку на несколько лет вперёд плюс терминальная (постпрогнозная) стоимость (terminal value) — стоимость всех последующих лет, если поток растёт с постоянным темпом. По сути это растущая бессрочная рента (как её считают):

Терминальная стоимость при постоянном росте

TV_n = \frac{FCF_{n+1}}{i - g}

мұндағы:

$TV_n$ стоимость потоков после года $n$ на конец года $n$ , млн долл.
$FCF_{n+1}$ свободный денежный поток первого года после прогнозного периода, млн долл.
$i$ ставка дисконтирования, для потока всей компании — средневзвешенная стоимость капитала, доли единицы в год
$g$ постоянный темп роста потока, $g < i$ , доли единицы в год

Бірліктер: любые согласованные

Мына жағдайда орындалады

поток растёт с постоянным темпом бесконечно — компания всё время находит новые возможности, окупающие вложения;
поток каждого года приходит в его конце; при потоках в середине года, как в примерах урока, результат умножают на $(1 + i)^{0{,}5}$ .

Для компании разведки и добычи это допущение сомнительно: каждое месторождение истощается, и поток не растёт сам по себе — его поддерживают новые открытия и покупки, которые стоят денег. Поэтому такие компании чаще оценивают суммой частей (NAV), а терминальную стоимость — если её вообще учитывают — проверяют тем, сколько запасов надо найти, чтобы её оправдать.

Почему цена акций не равна NAV

Ценовой сценарий. Рынок может закладывать другую цену нефти, чем аналитик; при сильной зависимости стоимости от цены (полоса цены на графике урока) это главная причина расхождений.
Риск и общие расходы. Инвесторы учитывают риски, которые трудно выразить в денежном потоке, и затраты на управление, которые сумма частей может недооценивать.
Будущие открытия и сделки. NAV не включает того, что компания ещё не нашла или не купила; рынок платит за умение находить и покупать выгодно — или штрафует за неумение.
Ликвидность и контроль. Контрольный пакет в расчёте на акцию стоит дороже миноритарного; акции, которые трудно продать, — дешевле.

Басқа тақырыптармен байланыс

Чистая приведённая стоимость (NPV) — NPV при ставке покупателя — предел цены, которую он может заплатить.
Выбор ставки дисконтирования — какую ставку брать покупателю и откуда соглашение о 10 % в отчётности о запасах.
Модель денежного потока нефтегазового проекта — из чего складывается денежный поток месторождения, который оценивают.
Денежный поток проекта — почему амортизация — не денежный поток и как прибыль отличается от потока.
Годовой платёж за капитал — почему бухгалтерская рентабельность растёт с возрастом объекта и не равна доходности.
Классификация запасов и ресурсов — категории запасов и ресурсов, к которым относят мультипликаторы.
Ожидаемая денежная стоимость и теория предпочтений — как оценивают поисковые участки и открытия с учётом вероятности.
Рыночная, финансовая и регуляторная неопределённость — цены, курсы и налоги, от которых зависит любая оценка.
Нефтяные компании и инвестиции — какие бывают нефтяные компании и как они вкладывают деньги.

Өзіңізді тексеріңіз

1
Месторождение обошлось в 240 млн долл., его запасы — 30 млн барр.; за год добыли 4 млн барр. Какова амортизация года пропорционально добыче?
1. А.32 млн долл.
2. Б.24 млн долл.
3. В.60 млн долл.
4. Г.34,3 млн долл.
Жауабын көрсету
Дұрыс жауап: А. 32 млн долл.
$D = 240\cdot4/30 = 32$ млн долл.: за год добыто $4/30$ запасов — списывают ту же долю стоимости. 24 получится при линейном списании за 10 лет, 34,3 — за 7 лет; 60 — если поделить стоимость на добычу года.
2
Компания пробурила три поисковые скважины по 10 млн долл.; одна открыла месторождение, две сухие. На сколько вырастут её активы в этом году по методу успешных усилий и по методу полных затрат?
1. А.На 30 и на 10 млн долл.
2. Б.На 10 млн долл. в обоих случаях
3. В.На 30 млн долл. в обоих случаях
4. Г.На 10 и на 30 млн долл.
Жауабын көрсету
Дұрыс жауап: Г. На 10 и на 30 млн долл.
По методу успешных усилий капитализируют только скважину, давшую открытие, — 10 млн долл.; сухие списывают в расходы года. По методу полных затрат капитализируют все 30 млн долл. и затем амортизируют вместе с добычей. Денежный поток в обоих случаях одинаков.
3
Балансовая стоимость месторождения — 120 млн долл. Ценность использования — 95 млн долл., справедливая стоимость за вычетом затрат на выбытие — 105 млн долл. Каков убыток от обесценения?
1. А.10 млн долл.
2. Б.0
3. В.15 млн долл.
4. Г.25 млн долл.
Жауабын көрсету
Дұрыс жауап: В. 15 млн долл.
Возмещаемая стоимость — большая из двух величин: $\max(105;\ 95) = 105$ млн долл. Убыток — $120 - 105 = 15$ млн долл. 25 получится, если сравнить с меньшей величиной; 10 — разность самих двух оценок.
4
Капитализация компании — 400 млн долл., долг — 150, денежные средства — 50 млн долл., EBITDA — 125 млн долл. Чему равны EV и EV/EBITDA?
1. А.EV 500, мультипликатор 4,0
2. Б.EV 300, мультипликатор 2,4
3. В.EV 600, мультипликатор 4,8
4. Г.EV 400, мультипликатор 3,2
Жауабын көрсету
Дұрыс жауап: А. EV 500, мультипликатор 4,0
$\mathrm{EV} = 400 + 150 - 50 = 500$ млн долл.; $500/125 = 4{,}0$ . 600 — если прибавить деньги вместо того, чтобы вычесть; 400 — если взять одну капитализацию; 300 — если перепутать знаки долга и денег.
5
Почему в начале добычи балансовая стоимость хорошего месторождения обычно намного ниже его стоимости по денежному потоку, а к концу жизни может оказаться выше?
Жауабын көрсету
Баланс показывает затраты на обустройство, ещё не перенесённые в расходы, а ценность нефти в недрах в нём не отражена. В начале добычи впереди почти все доходы, а в балансе — только затраты, поэтому стоимость по денежному потоку выше. К концу жизни доходов почти не осталось, а впереди ликвидация; если амортизация отставала от истощения или затраты на ликвидацию недооценены, баланс окажется выше ценности, и актив придётся обесценить.
6
Покупатель оценил месторождение по медиане сделок-аналогов — 15 долл. за баррель запасов 2P. Что нужно проверить, прежде чем применять этот показатель?
Жауабын көрсету
Категорию запасов в сделках (1P, 2P или с условными ресурсами), денежный поток на баррель после затрат и налогов, срок жизни запасов и профиль добычи, налоговый режим и условия контракта, долю и права оператора, цену нефти на дату сделок. Чем больше отличий, тем больше поправок; в примере урока поправка на поток на баррель почти удвоила оценку и приблизила её к сумме частей.

Жаңартылған: 26 октября 2026 г.